中国企业网财经

探讨国际货币政策的转换与第三类货币政策的常态化带来的范式偏移

2020-10-30 14:53:53 网络

在今年的疫情冲击下,各国的失业率在短期内暴涨,民众被迫呆在家中隔离,经济生产大幅收缩,甚至一时停摆。此次的危机远不止典型的经济周期中由信贷收缩导致的市场需求冲击那么简单,此次危机在导致信贷收缩的同时还伴随了普通民众的收入暴跌。

故这场危机的开场背景是供给侧和需求侧的同时崩溃。时至今日,在中国的货币政策已经慢慢常规化的同时,全球除中国外的主要国家都远没有走出这场危机带来的阴影,失业率仍然高企,大量企业仍然依赖财政补贴存活。

为此,各国央行自三月开始实施各类货币政策以应对危机。

下文逐个介绍三类货币政策,并分析新的货币政策会给国际经济环境产生什么样的影响。

三类货币政策简要

第一类货币政策是单纯的利率驱动的货币政策,央行利用利率调整来控制市场内的流动性。在当今全球经济环境下,多数国家的利率早已接近0甚至为负值,第一类货币政策在这些国家已经失效(当利率已经被降至0附近后,继续降息不会增加市场的流动性),因此为了应对流动性危机,大多数央行开始实施第二类货币政策。

第二类货币政策是由量化宽松(Quantitative Easing)主导的货币政策,央行在保持0利率的基础上直接为自己的账户增加信用额度,在二级市场上购买资产(资产类别由央行根据实际情况自行规定,大多情况下是国债),从而直接向市场注入流动性。

单单量化宽松可以为市场提供流动性,但此类流动性的受益者往往并非是受到收入冲击影响最大的普通民众。央行通过量化宽松将流动性注入资本市场,使市场上的各类资产价格倍增。

然而普通民众持有的这类资产几乎可以忽略,收入受到威胁的他们更在乎下个月的生活费和房租。为了解决这个问题,许多央行不得不实施第三类货币政策。

第三类货币政策由财政部和央行共同主导完成:财政部通过发行债券来筹集财政政策的资金实施财政刺激,央行通过量化宽松于一级市场购买财政部新发行的债券为财政部提供资金,财政部再通过财政刺激直接将流动性汇入最需要它们的公司或个人账户,因此这类货币政策也被形象地称作“直升机撒钱”。

第三类货币政策的实施成效

在短期内,各国通过实施第三类货币政策确保大部分受金融危机影响的公司和个人的生存,暂时延后了这些公司和个人的违约风险,拖延了在房贷、商业贷款等领域的大规模违约造成的系统性风险。

以美国为例,美国在疫情期间实施的第三类货币政策(CARES法案,价值2.2万亿美元)在短期内的影响有:为数以千万的失业人员提供每周的失业金(600$/周)、为低收入家庭提供住房补贴、提供各类贷款的宽限政策、防止租客被房东强制驱逐以及为在职工人降税等。

这些财政补贴确确实实帮助美国经济在短时间内迅速恢复,即使疫情始终没有得到遏制、民粹主义因为收入差距扩大而加剧、种族矛盾愈演愈烈。即使在CARES法案提供的财政补贴已经过期近3个月的基础上,仅仅通过特朗普于8月8日签署的效用极为有限的行政令(总价大约440亿美元)和让众议院议长佩洛西(Nancy Pelosi)与财政部长姆努钦(Steven Mnuchin)踢了一个月皮球的关于“财政刺激法案对话”的政治作秀,美国各类经济数据仍然能保持温和上涨的趋势。(相较4月至7月,8至10月的上涨幅度明显回落,甚至接近0,但经济数据没有明显的转衰迹象。数据来自tracktherecovery.org)

第三类货币政策有常态化的可能

1. 全球经济在摆脱疫情影响后无疑会经历一个十分艰难的复苏期,债台高筑的大中小企业因为大量举债和亏损透支了未来数年的发展、大量企业的破产和高负债导致国民就业率恢复缓慢。恢复缓慢的就业使民众受到冲击的收入得不到快速复原,这部分的财政补贴可能需要维持较长的时间。因此在2020年受影响大的各国政府与央行没办法也不愿意在短期内停止对企业和个人的财政补贴,这就需要第三类货币政策较长时间的存在。

2. 各国为了应对公共卫生安全以及刺激本国经济复苏积累了天量的财政赤字。比如美国财政部在今年10月16日公布的2020财年美国预算赤字达到了创纪录的3.132万亿美元,约合2019财年的三倍。而应对财政赤字最好的方式是由政府发行国债,央行通过量化宽松在一级市场购买这些国债(也就是第三类货币政策),从而实现财政赤字货币化。这样做可以避免因为国家面向民众过度发债导致的利率上升带来的挤出效应。所以,作为应对财政赤字的最好工具,第三类货币政策在往后的一段时间内是必要的。

3. 今年的疫情让全世界都遭受了巨大的经济损失。面对国内各种经济问题与压力,各国政府都尽其所能地发放财政补贴,许多国家近乎掏空家底。尤其是日本、加拿大,发放的财政补贴分别占了该国GDP总值的21.1%,和16.4%。

在短期内,实施巨额财政补贴的确帮助了这些经济体复苏,但这类临时的财政补贴能否在适当的时间被及时停止还有待考量。

国际货币 政策 常态化

采取选举制的国家的政治结构决定了政治家们相较于国家经济的长期可持续发展,更偏向于短期利益。不论是普通民众还是政策制定者都更喜欢宽松的货币政策/财政政策。于是,为了讨好民众以及获得更好的政治前途,几乎没有政策制定者愿意承担在自己的任期内因收紧财政政策带来的恶果。

收紧货币政策和财政政策会让经济在自己任期内陷入萧条,而“使用巨量货币政策让经济快速复苏”相较于采用“少量财政政策让经济健康而缓慢地复苏”而言更能在短期内让所有人满意。至于长期实施第三类货币政策的恶性后果,那是下一届政府要考虑的事情了。

总之,在本次疫情期间,依靠第三类货币政策实施的巨量财政补贴让此类政府在短期内尝到了经济迅速复苏和财政压力大大减轻的甜头。但这也为日后财政补贴的抽离带来了巨大的来自民众和政府内部的阻力。这些阻力可能导致第三类货币政策的常态化。

在某种意义上说,此类以第三类货币政策为基础的财政补贴大可被类比为许多欧洲国家的社会福利制度,参考在经济周期收紧时这些国家对于高社会福利发放的可持续性讨论可知,想要取消这类社会福利是很困难的。

4. 因为在疫情期间利用第三类货币政策实施财政补贴,各国政府可以通过制定财政政策将流动性直接汇入需要它们的地方政府/部门的账户。这么做既方便监管财政补贴的货币流向,也可以加速系统的运作效率、减少地方政府在落实政策时可能产生的徇私舞弊。第三类货币政策的常态化实施将会加强政府的权力集中,也方便日后政府增加其职能范围。而权力一旦被获得,想要再收回将会是困难的。

基于以上四点原因可以推测,由第三类货币政策推动的财政刺激在未来数年间有足够的理由被保留并且“常态化”。但是要注意的是,实施第三类货币政策并不仅仅依靠政府的意愿,对于许多国家拥有独立央行的国家,央行是否愿意配合政府是一个需要考虑的问题。

是否实施第三类货币政策很难由央行的“自由意志”决定

由于第三类货币政策需要各国的财政部与央行合作实施,对于拥有独立央行的国家(如美国的美联储),是否会出现政府有意将第三类货币政策常态化,而央行因为自己的考虑不愿意配合的情况呢?我认为不太可能出现这种情况。在我看来,央行的“完全独立性”从来都是伪命题

拿美联储举例,美联储的利率决议无时无刻都受到来自市场与政府的双重压力。现任美联储主席鲍威尔于2017年由美国总统特朗普任命,因为2018年四次加息(每次25BP,0.25%),并给出更多的加息预期而受到特朗普在各类媒体上的持续炮轰。2019年7月开始,鲍威尔的美联储逆转了加息周期,虽然进行了三次降息(同样每次25BP,0.25%),但还是因为力度不及总统预期,而被特朗普炮轰为“史上最无能的美联储主席”。

在这两年间,因为特朗普的出格行为,对于美联储“独立性”的讨论和美国总统“罢免美联储主席的可行性”的讨论络绎不绝。直到2020年7月1日,特朗普因鲍威尔在疫情期间果断快速地实施三类货币政策的表现,表示:“对鲍威尔越来越满意了”之后,对这些话题的讨论才渐渐淡出公众视野。

理论上,美国总统确实有“罢免美联储主席”的能力。根据1913年的《美联储法案》第10条,美联储的任何官员都可以在任期到期前“因总统的缘故”被免职。但因为这个“总统的缘故”的描述过于模糊,时至今日美国仍然没有总统根据这条法案罢免美联储主席的先例。

此条法案在我看来更像是一个备案,服务于日后可能的需要,具体细节理当日后再做定夺。不管如何,重要的是,法案存在的本身就对美联储的决断有政治威慑的作用。

不仅如此,美国总统还拥有指派多数美联储官员的权力,这意味着美国总统有很大的可能通过左右多数的美联储投票权来左右美联储的决议。最后,美国总统有权在必要的情况下利用媒体表达对美联储货币政策的看法,用舆论左右美联储的决议,就像特朗普一直做的那样。

有趣的是,特朗普并非第一个试图靠舆论左右美联储货币政策的总统。在美国的历史上此类事件比比皆是。最有名的是杜鲁门总统在1951年通过媒体手段逼迫时任美联储主席托马斯麦克凯(Thomas McCabe)辞职。当时正值朝鲜战争爆发,美国必须依靠宽松货币和大量印钞来满足战争开支。托马斯因为担心过多的货币政策刺激会导致恶性通胀,进而试图违背财政部的意愿紧缩货币政策。而在1951年,杜鲁门政府却在媒体上将所有恶性通胀的罪名推至托马斯头上并逼迫其辞职。

所以,美联储在决定货币政策方向、实施货币政策决定的过程当中很大程度上会受到来自美国总统与其所属党派的政治压力。美联储是否能挺住压力,届时以利好资本市场长期稳定发展的角度及时收紧流动性是有待考量的,个人认为希望并不大。

至于除了中美之外的其他主要经济体,欧盟和欧洲央行是现下唯一的特例。欧盟是否能常规化第三类货币政策的阻碍不在于欧洲央行,而在于欧盟各国间的由经济基本面不匹配而产生的财政政策的分歧。

例如,与意大利、西班牙等国相比,德国、荷兰等国因为疫情相对防护到位以及经济基本面较好,并不需要海量的财政刺激。德国、荷兰等国是否愿意牺牲部分经济利益,去迁就其他欧盟国家取决于它们是否愿意维护欧盟的稳定与发展。光凭2010年欧债危机时期德国等国的态度与表现来看,它们很有可能会再次为了欧盟的稳定向财政政策妥协。

总之,国际市场在未来几年内以第三类货币政策主导的财政刺激很有可能会被“常态化”,央行在非极端情况下很难保持其独立性,通过收紧流动性逆转这一进程。

第三类货币政策常态化带来的范式偏移

注:“范式”一般指某学科/领域内被广泛接受的公约/一系列方法。“范式偏移”是指当某领域内原本被广泛接受的公约/做法因为越来越多的例外事件的出现而被动摇,最后形成的范式转换。

现阶段的经济范式开始于1973年——布雷顿森林体系的终结,是以信贷推动的繁荣-衰退债务大周期,市场化利率是调控此信贷周期的工具。时代的底色是高速发展的科技水平和全球化进程带来的生产力提升、生产效率提高以及生产成本大大下降带来的跨越数十年的巨大通缩压力。在经历40多年的适应与研究后,不论市场还是监管者(央行)都对这类信贷周期的周期内的变化越来越敏感。央行对于何时收紧货币政策来控制过度的债务积累也已经得心应手。监管者们对周期末的债务危机的处理也变得越来快速、精准(第一类货币政策+第二类货币政策),对其货币政策使用的程度、想要达到的信贷周期正常化的目标都很清楚明确。

但当多数经济体的利率工具已经失效,甚至量化宽松政策在很大程度上都无法解决市场面临的问题时,政府带着第三类货币政策的强势介入无疑会令现阶段的经济范式产生范式偏移。经济范式将从原本以央行主导的,由单纯的利率和量化宽松主导的偏向“市场”的范式向一种新的由第三类货币政策常态化为背景的以政府意志和财政政策主导的偏向“政策”的范式的转变(下文称它为新范式)。这类转变已经开始,且无可避免。新冠疫情催化了这场范式偏移,但并不是其根本原因(具体的以后的文章会详解)。

新范式的特征和主要变化

以政府主导的新范式将会带来以财政政策推动的新经济周期,这样的新范式相较于偏向市场的旧范式将会具有更多的不确定性。

财政政策的不确定性包括:财政政策具有非常宽泛的适用范围、更加不确定的政策强度,甚至实施财政政策的终极目标也会因不同国家的政治需要而天差地别。财政政策太受限于政治博弈,而政策的不确定性会为资本市场带来非常巨大的波动性。在财政政策主导的经济周期末期,处理债务问题需要快速的反应,这对国家是否能及时制定新的、正确的财政政策要求很高。特别是西方经济体现有的制度下,政策制定效率的低下令其很难适应新的时代背景。(比如美国两党间对HEROS法案具体实施范围和实施总量的争执导致美国新一轮的财政补贴迟迟无法发放。)

新的经济范式更像是一种实时的战时经济模式,政策制定者需要有非常丰富的市场宏观调控经验、高效的政策制定能力和强大的执行力。在世界范围内,这种新范式正在形成,而适应新的范式不管对于市场还是管理者来说都将是一次前所未有的挑战。

值得一提的是,有的经济体很早就适应了该经济范式,或者说其本身就是根据此类经济范式建造的。中国就是这样的一个例子。在经济层面上,中国拥有非常强有力且高效的政府,并且在几十年间的实践中积累了大量的宏观调控经验。在宏观经济层面上,中国还拥有很多的货币政策空间,其利率工具并没有像其他主要经济体一样失效。甚至可以说,未来几年的中国会比其余任何主流资本主义国家都更市场化从各种角度上来看,中国模式都是这类以政策主导的经济新范式最直观的例子。

新范式对国际社会意味着什么

现在正在发生的范式偏移对国际社会来说并不是主动的寻求改革的结果,而是在经济大背景下不得已的一种无奈,是又一次对旧范式进行修补的尝试。即将到来的新范式不仅会考验各国官僚体系处理市场危机的能力和政策执行力,而且会对这些国家原有的意识形态构成极大的挑战。我的猜测是,在未来几年中,国际社会的经济体系会因为这场范式偏移而动荡不安,而国际社会最终完全认可新范式,并使其常规化的可能性比较渺茫。

这场范式偏移在国际资本市场上的表现将是通胀性的(2020年8月,美联储主席鲍威尔在Jackson Hole会议时宣布扩大美联储的通胀容忍度就是明显的信号),在第三类货币政策常规化之后,这种表现将会越来越明显。新的范式并不一定适用于西方社会,即使在西方社会广泛实施,其结果也将会是短暂且剧烈的,其终结将源自于一场惊世骇俗的通胀性去杠杆化过程。

不论如何,这场范式偏移已经开始。西方社会也许不能适应即将到来的新范式,但在排异反应发生后自然会有无数天才去探寻更适合其社会结构的新的经济范式。这种对新范式的不懈探寻是刻在我们骨子里的,与我们对永恒与完美的憧憬与渴望一致,而下一次危机的伏笔也许在我们探寻新范式的过程已经埋下。

发布:xiuyue

---------------------------------

关注中国企业报微信公众号ID:zgqybnews

经济进退、行业冷暖、牛企动静、观察者发言,关于财经你想知道的这都有!

 

免责声明:本站文章除我单位采编人员采写外,其他部分用户投递或转载内容,不代表本站的观点和立场。文章中的相关数据仅供参考,不构成投资建议,请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准,本站不做任何形式的担保。若涉及侵权,请及时与本站联系!

上一篇: 新能源汽车板块燃爆,看高一线
下一篇:最后一页

国际货币 政策 常态化相关新闻

©2016中国企业网
网页版